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　　凯发首页官网登录◈✿✿，天生赢家 一触即发◈✿✿，凯发天生赢家一触即发◈✿✿。凯发vip◈✿✿。聚乙烯板◈✿✿，k8凯发◈✿✿。凯发◈✿✿。凯发k8娱乐官网入口◈✿✿，国内领先的第三方支付机构◈✿✿：公司成立于1998年◈✿✿，2011年在深圳证券交易所上市◈✿✿，2016年通过重大资产重组将制造业全部置出◈✿✿，正式切入金融科技领域欧美vodafonewifi18◈✿✿。2025年完成资产重整◈✿✿。公司作为一家金融科技公司◈✿✿，主营业务为第三方支付◈✿✿，为数百万商户提供可靠的支付及增值服务◈✿✿，交易额稳居头部◈✿✿，是国内领先的第三方支付机构◈✿✿。

　　第三方支付进入规范成熟期◈✿✿，合利宝夯实主业拓展新需求◈✿✿：目前◈✿✿，我国支付行业已从高速扩张期进入稳定发展阶段◈✿✿，行业整合与出清加速◈✿✿，头部集中趋势明显◈✿✿。随着跨境电商◈✿✿、数字人民币试点推动跨境支付需求激增◈✿✿，跨境支付成重要增长点◈✿✿，头部机构加速海外布局◈✿✿，中小机构通过收购境内牌照或与海外钱包合作切入市场◈✿✿，将战略布局转向海外◈✿✿。第三方支付机构正通过探索跨境支付◈✿✿、“支付+”服务模式等寻求创新发展◈✿✿。

　　合利宝处于国内头部阵营◈✿✿，拓展跨境支付等新需求方向◈✿✿：从交易量榜单来看◈✿✿，合利宝与拉卡拉◈✿✿、乐刷◈✿✿、国通星驿等构成了国内行业的头部阵营◈✿✿，展现出强大的市场盈利和客户基础◈✿✿。2024年◈✿✿，合利宝香港子公司合利付服务有限公司正式取得香港海关颁发的金钱服务经营者（MSO）牌照◈✿✿，获准开展B2B跨境收付款◈✿✿、钱包服务◈✿✿、外币兑换◈✿✿、跨境结算等业务◈✿✿，拓展跨境支付网络◈✿✿，服务跨境电商与跨境旅游等高增长场景◈✿✿。目前◈✿✿，合利宝服务网络已延伸至东南亚◈✿✿、欧洲◈✿✿、拉美等区域◈✿✿，覆盖跨境电商◈✿✿、国际物流◈✿✿、留学服务等多元场景◈✿✿。

　　战略投资国产AI芯片公司江原科技◈✿✿，深化AI布局◈✿✿：公司不断深耕第一支付主业的同时◈✿✿，也在积极谋划布局AI方向◈✿✿。2025年9月◈✿✿，公司以1亿元战略投资江原科技◈✿✿，持股4.14%◈✿✿。公司以支付为入口◈✿✿、AI为引擎◈✿✿，通过精准投资国内领先的AI芯片公司◈✿✿，持续深化AI全产业链布局◈✿✿，卡位算力国产化发展先机◈✿✿。2026年江原科技将推出T800大模型训推一体AI芯片◈✿✿，对标英伟达H800芯片◈✿✿，聚焦大规模AI模型训练推理场景◈✿✿。江原T800采用国产先进工艺与先进封装技术打造◈✿✿，通过基于国产工艺的深度PPA（功耗◈✿✿、性能◈✿✿、面积）优化◈✿✿，在保障自主可控的同时实现效能跃升◈✿✿。

　　盈利预测与投资评级◈✿✿：根据业务相似性我们选取拉卡拉◈✿✿、新国都◈✿✿、新大陆作为可比公司◈✿✿。可比公司2026年PE平均值为21倍◈✿✿。我们预计公司2026年-2028年归母净利润为4.05亿元◈✿✿、4.63亿元◈✿✿、5.76亿元◈✿✿，对应增速分别为13%◈✿✿、14%◈✿✿、24%◈✿✿，对应PE分别为32/28/23倍◈✿✿。公司作为国内第三方支付领军企业◈✿✿，深耕行业多年◈✿✿，主业稳定◈✿✿。同时◈✿✿，公司投资国产AI芯片公司◈✿✿，深化AI布局◈✿✿，首次覆盖给予“买入”评级◈✿✿。

　　骆驼股份发布2025年报和2026年第一季度报◈✿✿。2025年公司实现营业收入163.03亿元◈✿✿，同比+4.56%◈✿✿；归母净利润为8.38亿元◈✿✿，同比+36.46%◈✿✿；扣非归母净利润5.61亿元◈✿✿，同比-5.42%◈✿✿。2026年Q1实现营业收入38.52亿元◈✿✿，同比-6.88%◈✿✿；归母净利润为1.59亿元◈✿✿，同比-32.71%◈✿✿；扣非归母净利润1.66亿元◈✿✿，同比-19.08%◈✿✿。

　　核心业务稳健增长◈✿✿，锂电池快速放量◈✿✿。2025年公司实现营收163.03亿元◈✿✿，同比增长4.56%◈✿✿，核心业务低压铅酸电池收入127.40亿元◈✿✿，同比增长

　　2.31%◈✿✿。第二增长曲线锂电池业务表现亮眼◈✿✿，收入同比大增97.82%至8.00亿元◈✿✿，销量同比增长200.05%◈✿✿。从区域看◈✿✿，海外业务收入25.81亿元◈✿✿，同比增长9.44%◈✿✿，略高于国内业务增速◈✿✿。

　　锂电池业务项目定点加速◈✿✿，钠电池国际标准取得突破◈✿✿。2025年◈✿✿，公司汽车低压锂电池共完成60个项目定点◈✿✿，包括小鹏◈✿✿、赛力斯◈✿✿、阿维塔◈✿✿、一汽奥迪◈✿✿、大众等客户◈✿✿，并实现39个定点项目量产供货◈✿✿。在钠电池领域◈✿✿，公司联合多家企业提出的《用于汽车起停应用的12V钠离子电池》标准获国际电工委员会全票通过并正式立项◈✿✿，系中国企业首次牵头该领域标准◈✿✿。此外◈✿✿，公司完成了圆柱钠电样件交付◈✿✿，三款钠电池已小批量生产◈✿✿，具备上市条件◈✿✿。

　　25年控费增效利润高增◈✿✿，26Q1因外部因素盈利有所承压◈✿✿。2025年公司毛利率15.05%◈✿✿，同比-0.11pct◈✿✿；净利率5.21%◈✿✿，同比+1.15pct◈✿✿。费用端◈✿✿，销售费用7.14亿元◈✿✿，同比-5.14%◈✿✿，主要因运输装卸费◈✿✿、广宣费及销售服务费减少◈✿✿；管理费用4.47亿元◈✿✿，同比+1.37%◈✿✿，主要因管理人员薪酬◈✿✿、租赁费增加◈✿✿；研发费用2.98亿元◈✿✿，同比+2.45%◈✿✿。26Q1◈✿✿，归母净利润1.59亿元◈✿✿，同比-32.71%◈✿✿，主要系汇兑损益◈✿✿、公允价值波动及再生业务受行业政策影响◈✿✿；销售毛利率为16.77%◈✿✿，同比+0.99pct◈✿✿，环比-0.16pct◈✿✿；销售净利率为4.11%◈✿✿，同比-1.74pct◈✿✿，环比-1.35pct◈✿✿。

　　确立“十五五”战略目标◈✿✿，四大业务协同发展◈✿✿。公司2026-2030年核心战略◈✿✿，围绕“电池生态”部署◈✿✿，通过“做大铅酸◈✿✿、做强锂电◈✿✿、做优循环◈✿✿、做深产业链”四大业务◈✿✿，力争五年内汽车低压电池市场规模跃居全球第二◈✿✿。铅酸业务将推进以中国◈✿✿、马来西亚◈✿✿、摩洛哥为核心的“3+N”全球产能布局◈✿✿；锂电业务聚焦自主研发与智能制造◈✿✿；循环业务强化高附加值产品◈✿✿；产业链业务布局数据中心UPS电源◈✿✿、钠电池◈✿✿、固态电池等新方向◈✿✿。

　　短期◈✿✿，铅酸主业经营稳健叠加低压锂电满产放量◈✿✿，驱动业绩稳健增长◈✿✿，估值具备修复空间◈✿✿。中长期◈✿✿，低压锂电规模效应持续◈✿✿，储能◈✿✿、钠电等新业务逐步兑现◈✿✿，筑牢第二成长曲线.86亿元◈✿✿；归母净利润分别为9.69亿元◈✿✿、11.27亿元◈✿✿、13.21亿元◈✿✿，EPS分别为0.83◈✿✿、0.96◈✿✿、1.13元◈✿✿，对应26年5月26日收盘价PE分别为11◈✿✿、9◈✿✿、8倍◈✿✿，首次覆盖◈✿✿，给予“增持-A”评级◈✿✿。

　　宏观经济周期波动风险◈✿✿：汽车◈✿✿、储能行业需求与经济景气度密切相关◈✿✿，若宏观经济放缓◈✿✿，可能影响公司产品需求◈✿✿。

　　天娱数科(002354)核心观点数据流量业务带动上半年收入增长30%◈✿✿。1）2025年公司实现营收20.8亿元◈✿✿，同比增长31.6%◈✿✿；归母净利润-4885.1万元◈✿✿，同比减亏58.6%◈✿✿；扣非净利润-1.2亿元◈✿✿，同比减亏40.1%◈✿✿。2）2026年第一季度◈✿✿，公司实现营收5.5亿元◈✿✿，同比增长12.8%◈✿✿；归母净利润达3024.1万元◈✿✿，同比大幅增长476.9%◈✿✿，扣非后净利润同比增长459.0%◈✿✿。

　　移动应用分发业务用户数持续提升◈✿✿，头部AI应用全面上架◈✿✿。截至2025年12月末◈✿✿，国内移动应用分发平台爱思助手总注册用户达3.62亿人◈✿✿，新增注册用户数2,469万人◈✿✿，月活用户数达1,505万人◈✿✿；上架应用达5900个◈✿✿，覆盖了AI应用◈✿✿、社交◈✿✿、电商◈✿✿、游戏等众多领域◈✿✿。报告期内◈✿✿，爱思助手已上架DeepSeek◈✿✿、Kimi◈✿✿、智谱清言◈✿✿、文心一言◈✿✿、豆包等头部AI应用◈✿✿，成为AI产品连接用户◈✿✿、内容触达◈✿✿、产品推荐和商业转化的关键入口◈✿✿。

　　AI营销业务为公司业绩增长的主要驱动力◈✿✿。公司在AI营销领域布局较早◈✿✿，已通过垂类大模型和SaaS平台形成规模化收入◈✿✿。1）在内容生产方面◈✿✿，2025年AI生成视频超12.5万支◈✿✿；营销流程自动化方面◈✿✿，平台新增广告账户121.1万个◈✿✿、创建投放计划1.4亿条◈✿✿。2）此外◈✿✿，AI营销能力已孵化出自主品牌和“新品种草机”运营模式◈✿✿，2025年公司旗下美妆品牌A-9Code实现全渠道销售5500万元以上◈✿✿，“新品种草机”应用于跨境电商领域服务13个高端品牌◈✿✿、2025年交易额达2.6亿元◈✿✿，并获得抖音电商跨境“直播运营GMV服务之星”奖项◈✿✿。

　　布局AI应用垂类领域◈✿✿，为未来增长蓄力◈✿✿。1）在AI短剧/漫剧领域◈✿✿，公司已使用AI数字人为广告主提供AI视频服务◈✿✿，并持续推动AI漫剧场景落地◈✿✿；2）在空间智能领域◈✿✿，公司累计沉淀超150万条3D数据及518万条多模态数据◈✿✿，公司建设空间智能MaaS平台◈✿✿，可适配人形机器人◈✿✿、双臂机器人◈✿✿、轮式机器人等多类本体◈✿✿，具备较大的变现潜力◈✿✿。

　　风险提示◈✿✿：应用商业化不及预期◈✿✿；参股公司亏损或减值◈✿✿；宏观经济风险等凯发k8一触即发◈✿✿。投资建议◈✿✿：看好AI智能体的发展空间和具身智能平台变现的可能◈✿✿，维持“优于大市”评级◈✿✿。公司的AIGC赋能营销和直播电商业务◈✿✿、具身智能平台潜力较大◈✿✿，我们上调26-27年盈利预测◈✿✿、新增28年盈利预测◈✿✿，预计26-28年归母净利润分别为1.0/1.1/1.2亿（原26-27年预测为0.7/0.9亿）◈✿✿，同比增速300.0%/12.1%/9.4%◈✿✿；摊薄EPS=0.06/0.07/0.07元◈✿✿，当前股价对应同期PE=121/108/99x◈✿✿。公司的AI赋能营销业务◈✿✿、具身智能平台布局前瞻◈✿✿，AI/具身智能等创新业务有望进一步变现◈✿✿，维持“优于大市”评级◈✿✿。

　　嘉元科技(688388)l投资要点2026年第一季度公司业绩实现跨越式增长◈✿✿。2026年第一季度◈✿✿，公司营业收入同比增长73.94%至34.45亿元◈✿✿，核心驱动为铜箔产品销量随下游需求旺盛显著提升◈✿✿。归属于上市公司股东的净利润同比增长392.77%至1.21亿元◈✿✿，扣非净利润同比增长1208.18%至1.09亿元◈✿✿，盈利质量显著改善◈✿✿。

　　深耕锂电铜箔主业赛道◈✿✿，筑牢行业领先优势◈✿✿。公司是中国锂电铜箔领域第一梯队龙头◈✿✿，以“高端超薄铜箔技术壁垒+头部客户深度绑定+产能持续扩张”为核心竞争力◈✿✿，整体市场份额稳居行业前列◈✿✿。公司与宁德时代签署2026年-2028年计划向其提供不低于62.6万吨产能的要求优先保障铜箔产品需求并提供有竞争力的价格方案的战略合作框架协议◈✿✿，进一步巩固核心供应商地位◈✿✿。截至2025年底◈✿✿，公司年产能达13.5万吨◈✿✿，规划总产能25万吨◈✿✿。核心生产基地包括◈✿✿：广东梅州（总部）◈✿✿、山东聊城◈✿✿、江西赣州◈✿✿、福建宁德◈✿✿，形成全国性布局◈✿✿。在锂电铜箔领域方面◈✿✿，公司不断丰富产品结构◈✿✿，加大高附加值产品的开发◈✿✿，同时公司积极开展复合铜箔◈✿✿、三维拓扑铜箔◈✿✿、单晶铜箔◈✿✿、固态电池用铜箔◈✿✿、载体铜箔◈✿✿、合金箔和新型特种铜箔等前沿新技术研发◈✿✿，极大丰富了公司的产品结构◈✿✿，并在多个高端电解铜箔领域实现了国产化替代◈✿✿，展现了公司强大的研发实力◈✿✿。

　　高端电子电路铜箔实现技术突破◈✿✿，推动国产替代进程◈✿✿。公司坚持重点突出靶向研发◈✿✿，精准研判行业发展趋势并确定研发方向◈✿✿，进一步加快各类高性能电解铜箔产品的研发和制造◈✿✿，推动高端电子电路铜箔的国产替代进程◈✿✿，不断丰富和优化产品结构◈✿✿，推出更多畅销市场◈✿✿、质量过硬◈✿✿、附加值高的新产品◈✿✿，逐步提升高端电子电路铜箔等高附加值产品的占比◈✿✿，有效提升产品品质◈✿✿，以技术创新提升产品竞争力与市场份额◈✿✿。目前◈✿✿，公司在高端电子电路铜箔的国产替代进程中取得重要突破◈✿✿，成功实现了高阶RTF铜箔◈✿✿、FCF铜箔◈✿✿、HTE铜箔◈✿✿、HVLP铜箔◈✿✿、IC封装极薄铜箔等高性能产品的技术突破◈✿✿。IC封装用极薄铜箔已具备量产能力◈✿✿，正接受头部企业认证测试◈✿✿，将实现高端电解铜箔领域国产化替代◈✿✿。

　　战略投资恩达通◈✿✿，快速切入光模块赛道◈✿✿。2025年◈✿✿，公司通过受让股权及增资的方式获得美国大型数据库软件公司甲骨文（Oracle）主要供应商之一的武汉恩达通科技有限公司股权◈✿✿，面向云计算数据中心◈✿✿、无线接入以及传输等领域海外知名客户◈✿✿。恩达通是一家从事光通信领域光电子器件研发◈✿✿、生产◈✿✿、销售的国家高新技术企业◈✿✿、国家级专精特新“小巨人”企业◈✿✿，专注于高速光通信模块和铜缆互联技术◈✿✿，布局了美国硅谷和中国光谷两大研发中心◈✿✿，在硅光集成◈✿✿、低延迟设计等方面具备核心技术优势◈✿✿，产品广泛应用于数据中心◈✿✿、AI智算中心和通信系统等领域◈✿✿，盈利能力持续提升◈✿✿。恩达通的产品包括高速光模块◈✿✿、有源器件◈✿✿、无源器件等系列产品◈✿✿，广泛应用于电信运营商的传输系统◈✿✿、数据中心◈✿✿、AI算力中心◈✿✿、人工智能◈✿✿、激光雷达等通信领域◈✿✿。光模块是光通信网络中实现光电转换的核心部件◈✿✿，是新基建◈✿✿、信息网络建设的重要配套设备和升级基础◈✿✿，光模块下游主要应用于数通市场（云计算◈✿✿、大数据等）◈✿✿、电信市场（5G通信◈✿✿、光纤导入等）和新兴市场（消费电子◈✿✿、自动驾驶◈✿✿、工业自动化等）◈✿✿。目前恩达通主要收入来自400G/800G光模块◈✿✿，并可量产1.6T光模块◈✿✿。公司投资恩达通是基于公司发展战略及经营规划◈✿✿，不仅实现快速切入高增长的AI光模块赛道◈✿✿，更实现铜箔主业与光模块业务的协同赋能◈✿✿，推动公司立足现有新能源业务寻求外延式发展◈✿✿，进一步扩大业务及收入规模◈✿✿，发展新的利润增长点◈✿✿。

　　我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入175/263/292亿元◈✿✿，分别实现归母净利润10/21/24亿元◈✿✿，首次覆盖◈✿✿，给予“买入”评级◈✿✿。

　　新睿电子(920211)投资要点5月25日有一只北交所新股“新睿电子”申购◈✿✿，发行价格为25.19元/股◈✿✿、发行市盈率为12.20倍（每股收益按照2025年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润除以本次发行前总股本计算）◈✿✿。

　　投资亮点◈✿✿：1◈✿✿、公司系注塑机机械手控制系统领域的行业龙头之一◈✿✿。工业机器人控制系统包括控制器◈✿✿、示教器◈✿✿、伺服系统◈✿✿；其中◈✿✿，控制器是工业机器人的“大脑”◈✿✿，伺服系统是工业机器人的“肌肉”◈✿✿，共同决定了工业机器人的精度◈✿✿、稳定性◈✿✿、负荷能力等重要性能指标◈✿✿。公司于2010年开始研发工业机器人控制系统◈✿✿，是国内较早开展工业机器人控制系统研发的企业之一◈✿✿。经过十余年的技术创新与产品迭代◈✿✿，公司聚焦注塑机机械手应用场景已形成较为全面的产品体系◈✿✿，覆盖成套控制系统◈✿✿、驱控一体控制系统◈✿✿、控制系统单机◈✿✿、伺服系统等软◈✿✿、硬件相结合的解决方案及部件◈✿✿；旗下多款产品技术指标优异◈✿✿，精准动态控制伺服机械手控制系统和高精度高灵活性多轴伺服机械手控制系统被浙江省经济和信息化厅组织的专家认定为处于国际先进水平◈✿✿。根据中国国民经济和社会发展统计公报◈✿✿，2023-2025年全国规模以上机器人制造企业工业机器人产量分别为42.95万套◈✿✿、55.60万套和77.31万套◈✿✿，公司同期工业机器人控制系统销售数量为3.87万套◈✿✿、6.78万套和8.44万套◈✿✿，占据较高市场份额◈✿✿。从行业趋势来看◈✿✿，注塑成型是汽车◈✿✿、电子◈✿✿、家电等行业核心制造工艺◈✿✿，而注塑机搭配机械手完成上下料工作◈✿✿，可将人工效率提升三倍以上◈✿✿，现已成为注塑机的标准搭配设备◈✿✿；根据贝哲斯咨询预测◈✿✿，2030年全球注塑机市场规模有望由2024年的114.12亿美元增至158.55亿美元◈✿✿，或同步带动配套机械手需求稳步增长◈✿✿。2◈✿✿、公司顺应行业发展趋势◈✿✿，于2022年推出驱控一体控制系统产品◈✿✿；目前该产品已成为公司收入增长的贡献主力◈✿✿。传统的工业机器人使用的控制器和驱动器大多是独立开发◈✿✿，调试难度大◈✿✿，综合性能差◈✿✿，无法满足行业的高速发展需求◈✿✿；而驱控一体将两者集成◈✿✿，有效提高控制系统灵活性◈✿✿、可靠性◈✿✿，同时降低了成本◈✿✿，目前正以小型化◈✿✿、模块化◈✿✿、整机化等特点◈✿✿，推动着工业机器人的升级换代◈✿✿。公司于2021年收购了主营工业机器人伺服驱动器的深圳迪维迅◈✿✿，在控制系统领域的优势与深圳迪维迅在伺服系统领域的优势形成协同互补◈✿✿，并于2022年成功推出驱控一体控制系统并实现大规模推广应用◈✿✿；2023-2025年◈✿✿，公司驱控一体控制系统产品实现了销量及销售额的较快增长◈✿✿，出货量分别达2.34万套◈✿✿、5.59万套和7.42万套◈✿✿，2025年相关收入占比亦增至六成以上◈✿✿，成为公司主要业绩增长点◈✿✿。另据问询函回复披露◈✿✿，公司持续加码驱控一体产品创新◈✿✿，一方面加速推进关节机器人◈✿✿、协作机器人控制系统的研发◈✿✿，相关产品已进入样机测试阶段◈✿✿；另一方面不断拓展多领域驱控一体控制系统产品线◈✿✿，下游应用现已拓展至数控加工设备◈✿✿、新能源装备◈✿✿、木工机械◈✿✿、纺织机械◈✿✿、3C电子制造设备等多个细分领域◈✿✿。

　　同行业上市公司对比◈✿✿：根据业务的相似性◈✿✿，选取华成工控◈✿✿、固高科技◈✿✿、信捷电气◈✿✿、雷赛智能◈✿✿、禾川科技◈✿✿、步科股份为新睿电子的可比上市公司◈✿✿。从上述可比公司来看◈✿✿，2025年可比上市公司的平均收入规模为10.62亿元◈✿✿，平均PE-2025（剔除异常值及负值/算术平均）为46.48X凯发k8一触即发◈✿✿，平均销售毛利率为34.76%◈✿✿；相较而言◈✿✿，公司营收规模未及可比公司平均◈✿✿，但销售毛利率则处于同业的中高位区间◈✿✿。

　　风险提示◈✿✿：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能◈✿✿、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容◈✿✿、同行业上市公司选取存在不够准确的风险◈✿✿、内容数据截选可能存在解读偏差等◈✿✿。具体上市公司风险在正文内容中展示◈✿✿。

　　美力科技(300611)投资要点推荐逻辑◈✿✿：1）公司为底盘弹性元件龙头◈✿✿，2025年悬架弹簧收入11.0亿元◈✿✿、占比54.7%◈✿✿，依托客户优化◈✿✿、并购与技术升级驱动主业成长◈✿✿，悬架毛利率达到18.16%◈✿✿，空气悬架与机器人弹簧打开长期增长空间◈✿✿；2）并购ACPS构建牵引系统第二主业◈✿✿，2025年实现盈利约1600万欧元◈✿✿，全球龙头协同发力◈✿✿，推动向底盘系统解决方案商升级◈✿✿；3）欧洲+北美+亚太全球化产能落地◈✿✿，墨西哥基地投资3000万美元完善全球配套◈✿✿，海内外联动市场边界◈✿✿，三大动能共驱长期价值增长◈✿✿。

　　底盘弹簧主业根基稳固◈✿✿，三重动力驱动高质量成长◈✿✿：公司深耕高端汽车弹簧领域三十余年◈✿✿，2025年悬架系统弹簧收入达11.0亿元◈✿✿、占比54.7%◈✿✿，已成为第一大收入来源◈✿✿，产品结构持续向高附加值升级◈✿✿，具备客户结构优化◈✿✿、并购修复产能与毛利率◈✿✿、技术迭代创新三大动力◈✿✿。1）公司客户覆盖传统燃油车与新能源整车厂◈✿✿，深度绑定全球优质Tier1零部件供应商◈✿✿，前五大客户销售占比仅32.46%◈✿✿，客户结构均衡分散◈✿✿；2）2021年收购大圆补齐全工艺能力◈✿✿，推动悬架弹簧毛利率由2021年5.3%大幅修复至2025年18.16%◈✿✿；3）自研ML1900高强弹簧钢◈✿✿，投资6.56亿元布局智能悬架总成◈✿✿，并切入人形机器人特种弹簧赛道◈✿✿，传统底盘弹簧业务与新兴领域协同发力◈✿✿，为业绩增长提供持续支撑◈✿✿。

　　牵引系统第二主业成型◈✿✿，全球龙头并购打开成长新曲线◈✿✿：公司通过收购德国ACPS集团◈✿✿，成功切入汽车拖车牵引及保护系统赛道◈✿✿，形成“底盘弹性元件+牵引系统”双主业格局◈✿✿。ACPS作为全球细分领域隐形冠军◈✿✿，拥有ORIS高端品牌◈✿✿、深厚技术专利与全球化产能客户◈✿✿，2025年1-10月ACPS实现净利润1264.82万欧元◈✿✿，全年预计盈利约1600万欧元◈✿✿，盈利拐点确立◈✿✿。牵引系统赛道空间广阔且与公司主业高度协同◈✿✿，有望显著提升单车配套价值◈✿✿，推动公司向底盘系统解决方案提供商升级◈✿✿。

　　全球化布局加速落地◈✿✿，欧洲+北美+亚太构建产能协同优势◈✿✿：公司以“并购+自建”双轮驱动全球化◈✿✿，先后收购德国AHLE◈✿✿、完成ACPS并购◈✿✿，并在墨西哥投资3000万美元设立生产基地◈✿✿，形成覆盖欧洲◈✿✿、北美◈✿✿、亚太的全球化产能体系凯发k8一触即发◈✿✿。欧洲基地聚焦高端技术与豪华客户◈✿✿，墨西哥基地深耕北美整车市场◈✿✿，国内总部提供研发与产能支撑◈✿✿，有效分散区域风险◈✿✿、提升全球交付能力◈✿✿，海外业务成为公司长期价值增长的重要引擎◈✿✿。

　　盈利预测与投资建议◈✿✿：我们选取三家汽车零部件领域公司作为可比公司◈✿✿，2026年三家可比公司平均PE为78.59倍◈✿✿。公司一方面巩固汽车弹性元件龙头地位◈✿✿，另一方面通过并购ACPS正式切入高景气汽车牵引及保护系统赛道◈✿✿，形成“弹性元件+牵引系统”双主业驱动格局◈✿✿。ACPS自2026年起并表贡献业绩◈✿✿，叠加中国市场拓展与供应链协同效应◈✿✿，未来成长确定性较强◈✿✿。同时公司前瞻布局空气弹簧与人形机器人特种弹簧◈✿✿，打开长期成长边界◈✿✿，主业增长稳健◈✿✿、新业务多点开花◈✿✿，估值具备提升空间◈✿✿，建议关注◈✿✿。

　　风险提示◈✿✿：并购标的业绩波动的风险◈✿✿；宏观经济不及预期的风险◈✿✿；技术开发不及预期的风险◈✿✿；海外地缘环境恶化的风险等◈✿✿。

　　徐工机械2025年实现营业收入1,008.23亿元◈✿✿，同比增长8.37%◈✿✿，归母净利润65.72亿元◈✿✿，同比增长8.96%◈✿✿，在行业周期波动中展现出龙头企业经营的稳健性与抗风险能力◈✿✿。同时公司经营质量实现显著跃升◈✿✿，2025年经营净现金流达141.42亿元◈✿✿，同比增长148.42%◈✿✿，创历史新高◈✿✿，表明公司在收入规模扩张的同时◈✿✿，回款能力与运营效率同步改善◈✿✿，盈利含金量大幅提升◈✿✿。从分产品表现来看◈✿✿，公司核心板块全面发力◈✿✿：土方机械实现收入301.31亿元◈✿✿，同比增长25.49%◈✿✿，毛利率26.2%◈✿✿；起重机械实现收入209.83亿元◈✿✿，同比增长11.03%◈✿✿，毛利率22.54%◈✿✿，同比提升0.19个百分点◈✿✿；矿业机械实现收入93.77亿元◈✿✿，同比增长23.83%◈✿✿。2025年公司整体毛利率22.61%◈✿✿，同比提升0.06个百分点◈✿✿，在原材料价格波动与行业竞争加剧的背景下实现毛利率逆势改善◈✿✿，体现出公司在价格管控与成本优化方面的成效◈✿✿。公司计划2026年毛利率继续提升◈✿✿，通过一稳（稳价格）◈✿✿、一降（降成本）◈✿✿、四调整（产品结构◈✿✿、产业结构◈✿✿、市场结构◈✿✿、客户结构调整）的多维举措◈✿✿，预期2026年及未来一定时间内毛利率将保持每年增长态势◈✿✿。进入2026年◈✿✿，公司经营延续向好趋势◈✿✿。一季度实现营业收入297.91亿元◈✿✿，同比增长9.26%◈✿✿；净利润20.56亿元◈✿✿，同比增长0.86%◈✿✿。

　　国际化是徐工机械当前最具确定性的增长引擎◈✿✿。2025年公司境外营业收入达485.99亿元◈✿✿，同比增长16.58%◈✿✿，显著高于境内收入1.70%的增速◈✿✿；境外收入占比达48.20%◈✿✿，较上年同比提升3.39个百分点◈✿✿，国际化程度持续深化◈✿✿。从盈利能力看◈✿✿，境外业务毛利率25.80%◈✿✿，同比提升0.42个百分点◈✿✿，且显著高于境内业务19.64%的毛利率水平◈✿✿，高增速+高毛利的特征使国际化成为公司利润增长的核心贡献来源◈✿✿。公司营销网络覆盖全球190余个国家和地区◈✿✿，主要出口区域涵盖东南亚◈✿✿、中亚◈✿✿、非洲◈✿✿、南美◈✿✿、欧洲◈✿✿、北美等◈✿✿。随着国产品牌综合竞争力提升◈✿✿、渠道布局日趋完善及服务后市场建设提速◈✿✿，海外市场渗透率将持续提高◈✿✿，2026年出口收入依然能保持较好的增长◈✿✿。矿业机械是公司着力培育的战略新兴板块◈✿✿，成长空间广阔◈✿✿。公司矿山机械产品系列齐全◈✿✿，涵盖两桥矿车◈✿✿、矿挖◈✿✿、电铲◈✿✿、铰卡◈✿✿、宽体自卸车等◈✿✿，形成露天矿山机械挖◈✿✿、装◈✿✿、运成套化解决方案◈✿✿。公司矿业机械目前为国内第一◈✿✿、世界前五◈✿✿。根据十五五规划◈✿✿，公司矿业机械板块在2030年目标是超400亿元◈✿✿，相较2025年93.77亿元的收入体量◈✿✿，未来五年复合增速超过30%◈✿✿。一是新能源矿产需求增量驱动下全球矿产资源开发总产量呈稳定增长态势◈✿✿；二是矿山开采工艺深部化发展带动设备升级换代需求持续增长◈✿✿，三是公司技术储备扎实深厚◈✿✿，已得到国际高端客户的充分认可和支持◈✿✿。此外◈✿✿，公司矿山安全国家技术创新中心已挂牌◈✿✿，承担产学研项目300余项凯发k8一触即发◈✿✿，全球首个百台无人电动矿卡集群已投入运营◈✿✿，技术领先优势持续巩固◈✿✿。

　　在新能源转型方面◈✿✿，徐工机械依托三电核心零部件布局◈✿✿，构建了新能源产品全场景解决方案能力◈✿✿。公司认为油价上行将有效拉动电动化产品需求◈✿✿，目前东南亚◈✿✿、中亚◈✿✿、南美等区域电动化产品购买意向明显增多◈✿✿。公司拥有成熟的电控等核心零部件产业布局以及机械产品场景应用经验的积累◈✿✿，可以对相关产品基于应用场景工况进行优化改进◈✿✿，打造新能源机械全系列产品竞争力◈✿✿。2025年新能源产品收入同比增长23.6%◈✿✿，全系列新能源装载机获评国家制造业单项冠军◈✿✿，全球首个百台无人电动矿卡集群投入运营◈✿✿，标志着公司在新能源矿用装备领域已跻身全球领先行列◈✿✿。从市场地位看◈✿✿，公司产品竞争优势突出◈✿✿。汽车起重机◈✿✿、随车起重机◈✿✿、压路机等16类主机位居国内行业第一◈✿✿；起重机械◈✿✿、移动式起重机◈✿✿、水平定向钻◈✿✿、新能源装载机持续保持全球第一◈✿✿；桩工机械◈✿✿、混凝土机械稳居全球第一阵营◈✿✿；道路机械◈✿✿、随车起重机◈✿✿、高空作业平台保持全球第三◈✿✿；矿山露天挖运设备进位至全球第四◈✿✿；挖掘机位居全球第六欧美vodafonewifi18◈✿✿、国内第二◈✿✿；装载机稳居国内第一◈✿✿。

　　预测公司2026-2028年收入分别为1147.77◈✿✿、1294.68◈✿✿、1443.57亿元◈✿✿，EPS分别为0.66◈✿✿、0.83◈✿✿、0.97元◈✿✿，当前股价对应PE分别为14.5◈✿✿、11.5◈✿✿、9.9倍◈✿✿，考虑短期汇率波动造成的汇兑损失不影响公司长期核心竞争力◈✿✿，仍然维持“买入”投资评级◈✿✿。

　　工程机械行业周期波动风险◈✿✿；海外市场地缘政治及汇率波动风险◈✿✿；原材料价格波动导致毛利率修复不及预期风险◈✿✿；矿业机械放量节奏不及预期风险◈✿✿；行业竞争加剧导致价格体系承压风险◈✿✿。◈✿✿。

　　公司2026年一季度归母净利润同比增长71.12%◈✿✿，工业制动器主业开局良好◈✿✿，各项业务稳步推进◈✿✿，降本增效成果持续显现◈✿✿。一季度业绩高增长的核心驱动因素主要包括三个方面◈✿✿：其一◈✿✿，公司产品结构进一步优化◈✿✿，高毛利率产品比重提升较快◈✿✿，综合毛利率水平有所提高◈✿✿；其二◈✿✿，公司加大矿卡制动器等新市场领域的开拓力度◈✿✿，矿卡制动器业务在一季度实现销售收入同比增长112.89%◈✿✿；其三◈✿✿，公司在传统优势领域持续巩固市场地位◈✿✿，港口起重◈✿✿、冶金等市场受益于自动化码头建设◈✿✿、设备更新周期以及船舶大型化带来的改造需求◈✿✿，配套的智能制动系统与防风产品需求稳步提升◈✿✿。从业务结构来看◈✿✿，公司工业制动器主业的持续增长主要得益于技术研发与产品升级◈✿✿、市场开拓与客户深耕以及政策与行业机遇三重驱动◈✿✿。公司针对矿卡恶劣工况优化了制动系统的热管理能力◈✿✿，提升了极端环境下的可靠性和寿命◈✿✿，形成差异化竞争优势◈✿✿。在风电制动器方面◈✿✿，2025年度公司风电制动器毛利率已经企稳并有所回升◈✿✿，2026年一季度同比亦有所回升◈✿✿，随着行业竞争环境的改善及公司降本增效工作的持续推进◈✿✿，未来公司风电制动器产品毛利率仍有进一步修复的空间◈✿✿。

　　公司近期在新产品研发与关键技术领域持续取得突破◈✿✿，为长期成长奠定坚实的技术基础◈✿✿。在矿卡制动器领域◈✿✿，公司重点推进湿式多盘制动器新产品开发与液压干式制动器的技术升级◈✿✿，已成功解决高负荷工况下的制动稳定性难题◈✿✿，成为国内少数具备批量供货能力的供应商◈✿✿。在智能化与集成化产品迭代方面◈✿✿，公司自主研发的高性能HDB31大力矩新型臂盘式制动系统和EWBS一体式电动轮边制动系统均已完成产品迭代开发◈✿✿，同时自主开发的第四代BMS制动安全智能管理系统已完成厂内测试和第三方检测◈✿✿，即将挂机应用◈✿✿。在知识产权与新材料布局方面◈✿✿，公司工业制动器主业板块2025年新增授权发明专利3项◈✿✿、实用新型专利11项◈✿✿、软件著作权1项◈✿✿；粉末冶金新材料和树脂基摩擦材料开发取得进展◈✿✿，持续强化公司在高端制动系统市场的技术护城河◈✿✿。

　　公司在稳固工业制动器主业的同时◈✿✿，积极通过技术延伸和战略布局培育新的增长曲线◈✿✿。在商业航天领域◈✿✿，公司下属子公司四川安德科技有限公司目前布局了商业航天相关零部件加工业务◈✿✿，已取得了小规模航天零部件代加工业务突破◈✿✿，为后续商业航天领域业务放量打下了基础◈✿✿。在海外拓展方面◈✿✿，2025年公司海外收入同比增长14.15%◈✿✿，公司重点布局一带一路沿线国家和地区◈✿✿，并通过瑞士福尔卡子公司作为欧洲市场的桥头堡◈✿✿，积极拓展欧美高端市场◈✿✿。在新兴领域方面◈✿✿，公司积极布局风电后市场◈✿✿，随着存量风机运维需求释放◈✿✿，制动器维修更换业务将成为稳定的收入来源◈✿✿。此外◈✿✿，公司通过技术延伸积极培育油气设备制动器等新领域◈✿✿，并持续推进海外市场拓展及工业制动系统智能化升级◈✿✿。在轨道交通领域◈✿✿，2025年公司轨道交通制动系统业务收入同比增长130.28%◈✿✿，但受行业增速降低及市场竞争加剧等因素影响◈✿✿，公司该领域的订单承接及业务拓展面临较大挑战◈✿✿，基于聚焦工业制动器主业的发展战略◈✿✿，公司已启动对轨道交通业务精兵简政◈✿✿、降本增效的相关工作◈✿✿。

　　预测公司2026-2028年收入分别为14.74◈✿✿、16.75◈✿✿、18.78亿元◈✿✿，EPS分别为0.32◈✿✿、0.42◈✿✿、0.51元◈✿✿，当前股价对应PE分别为29.9◈✿✿、23.0◈✿✿、18.5倍◈✿✿，考虑公司风电与港口制动等主业基本盘稳固◈✿✿，矿卡制动器已进入头部主机厂并实现批量供货◈✿✿，有望成为第二增长曲线◈✿✿，首次覆盖◈✿✿，给予“买入”投资评级◈✿✿。

　　矿卡制动器放量节奏不及预期风险◈✿✿；风电制动器毛利率修复不及预期风险◈✿✿；商业航天业务培育进度不确定性◈✿✿；轨道交通业务竞争加剧风险◈✿✿；海外业务受地缘政治及汇率波动影响风险◈✿✿；原材料价格波动风险◈✿✿。

　　东土科技(300353)事件◈✿✿：公司4月28日公告◈✿✿，2025年实现营收（9.80亿元◈✿✿，-4.77%)◈✿✿，归母净利润（0.83亿元◈✿✿，+114.18%)◈✿✿，毛利率（47.99%◈✿✿，+0.94pcts)◈✿✿，净利率（8.50%◈✿✿，+4.37pcts)◈✿✿。25Q4实现营收（4.79亿元◈✿✿，同比+3.78%)◈✿✿，归母净利润（2.31亿元◈✿✿，同比+22.30%)◈✿✿，毛利率（55.65%◈✿✿，同比+3.14pcts◈✿✿，环比+7.94pcts)◈✿✿，净利率（49.06%◈✿✿，同比+6.27pcts)◈✿✿。工业互联网平台技术领军企业欧美vodafonewifi18◈✿✿，拥有自主工控产品矩阵◈✿✿。公司专注工业互联网平台技术的研究◈✿✿，主要面向智慧工业◈✿✿、智慧城市◈✿✿、智慧能源等四大领域◈✿✿，拥有自主鸿道（Intewell）工业操作系统以及MaVIEW智能控制工具软件以及慧联工业云大数据AI赋能平台◈✿✿。主要产品包括工控芯片◈✿✿、工业服务器◈✿✿、边缘服务器等◈✿✿，广泛应用于新能源◈✿✿、石油化工◈✿✿、轨道交通等领域◈✿✿。公司参与和承担多项工业自动化信息领域国际标准◈✿✿，致力于在四大领域做到自主可控◈✿✿。

　　业务结构调整释放成效◈✿✿，25Q4及全年毛利率创五年新高◈✿✿。公司2025年实现营收（9.80亿元◈✿✿，-4.77%)◈✿✿，归母净利润（0.83亿元◈✿✿，+114.18%)大幅增长◈✿✿，主要系高毛利率业务工业操作系统及相关软件服务长期战略布局成效持续释放◈✿✿，2025年收入实现稳步增长达到1.72亿元◈✿✿；二是智能控制器产品在半导体◈✿✿、智能建造◈✿✿、交通服务器等关键领域实现规模化落地◈✿✿，2025年收入增长117.63%◈✿✿，同时◈✿✿，订单突破1.92亿元◈✿✿，同比增长180.20%◈✿✿；三是内部经营管理水平持续提升◈✿✿，三费合计4.43亿元◈✿✿，同比下降10.29%◈✿✿。人员效能方面◈✿✿，通过组织架构优化与团队调整◈✿✿，2025年集团整体人均营业收入达74.36万元◈✿✿，同比提升2.68%◈✿✿，三费中人工成本占收入比例降至24.19%◈✿✿，同比降低4.75%◈✿✿，人效与成本管控水平同步提升◈✿✿。毛利率（47.99%◈✿✿，+0.94pcts)创五年新高◈✿✿，净利率（8.50%◈✿✿，+4.37pcts)◈✿✿。25Q4实现营收（4.79亿元◈✿✿，同比+3.78%)◈✿✿，归母净利润（2.31亿元◈✿✿，同比+22.30%)◈✿✿，毛利率（55.65%◈✿✿，同比+3.14pcts◈✿✿，环比+7.94pcts)创五年新高◈✿✿，净利率（49.06%◈✿✿，同比+6.27pcts)◈✿✿。分业务来看◈✿✿：

　　1◈✿✿、操作系统及相关软件服务◈✿✿：2025年收入（1.72亿元◈✿✿，+22.14%）同比明显提升◈✿✿，毛利率（72.88%◈✿✿，+6.52pcts）及收入占比（17.50%◈✿✿，+3.85pcts）进一步提升◈✿✿，本项业务包括操作系统定制化服务和授权费◈✿✿，操作系统在完成前期定制验收后◈✿✿，后期收取授权费且很少发生其他成本投入◈✿✿，故产品的毛利率较高◈✿✿。2025年公司授权费收入占比增加◈✿✿，带动整体盈利水平提升◈✿✿。2025年公司通过直接销售模式与头部客户建立示范项目◈✿✿，推动行业规模化落地◈✿✿，授权费收入占比提升显著◈✿✿，带动盈利水平持续增强◈✿✿。同时◈✿✿，公司承担国家级攻关任务◈✿✿，与8家工业机器人及数控机床头部企业达成采购意向◈✿✿，生态合作与国产替代进程加速◈✿✿。

　　2◈✿✿、工业级网络通信产品◈✿✿：2025年收入（5.66亿元◈✿✿，-14.36%）有所减少◈✿✿，毛利率（45.48%◈✿✿，-5.36pcts）及收入占比（57.78%◈✿✿，-6.47pcts）小幅下降◈✿✿。2025年受防务领域客户采购节奏调整以及海外地缘政治波动影响◈✿✿，部分项目进度推迟◈✿✿，导致收入下降◈✿✿；同时毛利率较低的定制类交换机收入占比增加◈✿✿，拉低了工业网络通信产品整体毛利率◈✿✿。2025年公司持续优化产品结构◈✿✿，聚焦电力◈✿✿、新能源◈✿✿、轨道交通等高价值行业◈✿✿，深化头部客户合作◈✿✿，多个标杆客户收入突破千万元凯发k8一触即发◈✿✿。搭载国产核心芯片的工业交换机出货量实现翻倍◈✿✿。

　　3◈✿✿、智能控制器及解决方案◈✿✿：2025年收入（2.42亿元◈✿✿，+6.50%）有所提升◈✿✿，毛利率（36.24%◈✿✿，+12.09pcts）及收入占比（24.72%◈✿✿，+2.61pcts）有所提升（智能控制器业务营业收入同比增加117.63%◈✿✿，毛利率增长10.27%◈✿✿；工业智能化解决方案业务营业收入同比下降39.60%◈✿✿，毛利率同比下降0.90%）◈✿✿。智能控制器业务方面◈✿✿，2025年NewPre310XC系列基于海光国产处理器与鸿道系统◈✿✿，在刻蚀◈✿✿、清洗等高端半导体设备实现批量供货◈✿✿，完成关键环节国产替代◈✿✿。AI交通服务器在北京◈✿✿、广州◈✿✿、雄安等超50城落地◈✿✿，标志其从试点迈向规模化商用阶段◈✿✿；2025年解决方案业务主要因公司主动缩减低毛利运营商业务◈✿✿，以及部分项目因适配国产化新标准与软硬件平台而延缓交付◈✿✿，同时公司持续优化业务结构◈✿✿，聚焦高价值场景◈✿✿，推动技术落地◈✿✿。

　　公司主动调整人员结构◈✿✿，费用支出得到一定控制◈✿✿。2025年公司销售费用（1.48亿元◈✿✿，-0.54%）保持稳定◈✿✿；管理费用（1.30亿元◈✿✿，-13.55%）有所下降◈✿✿，主要系上年公司进行了架构调整和优化◈✿✿、支付的员工补偿计入上期管理费用◈✿✿；财务费用（0.34亿元◈✿✿，+38.17%）大幅增加◈✿✿，主要系子公司收到战略投资人增资款3.9亿元◈✿✿，根据协议约定◈✿✿，公司承担附条件的股权回购义务◈✿✿。公司将其确认为长期应付款◈✿✿，并按实际利率法计提利息◈✿✿；研发费用（1.65亿元◈✿✿，-15.23%）有所下降◈✿✿，主要系公司上年进行了架构调整和优化◈✿✿，人力成本及相关费用减少◈✿✿。综合来看公司三费率（31.90%◈✿✿，+0.38pcts）同比小幅增加◈✿✿。

　　2026Q1财务分析◈✿✿：公司26Q1营收（1.00亿元◈✿✿，-28.34%)明显下降◈✿✿，主要系部分重点项目验收周期延后的阶段性影响所致◈✿✿，归母净利润（-0.40亿元)减亏◈✿✿，主要系公司在具身智能机器人等产业生态战略性投资的公司估值提升◈✿✿，从而确认公允价值变动损益◈✿✿；此外◈✿✿，在国内信创与新型工业化政策推动下◈✿✿，公司鸿道工业操作系统相关政府项目验收结项◈✿✿，增加其他收益所致◈✿✿，毛利率（40.58%◈✿✿，+1.07pcts)◈✿✿，净利率（-40.98%◈✿✿，-4.33pcts)◈✿✿。费用端方面◈✿✿，公司2026Q1销售费用（0.38亿元◈✿✿，+20.88%）有所增加◈✿✿，管理费用（0.31亿元◈✿✿，+4.21%）小幅增加◈✿✿，财务费用（0.14亿元◈✿✿，+114.61%）大幅增加◈✿✿，主要系子公司在引入外部战略投资者过程中◈✿✿，根据协议约定承担了未来回购义务◈✿✿，相关利息支出计入财务费用◈✿✿，研发费用（0.48亿元◈✿✿，+7.80%）小幅增加◈✿✿。综合来看公司三费率（82.60%◈✿✿，+44.25pcts）同比大幅增加◈✿✿。

　　子公司增资引战助力公司长期发展◈✿✿。公司2025年7月26日公告◈✿✿，子公司光亚鸿道拟通过两轮增资优化资本结构并引入战略投资者◈✿✿。员工持股平台北京工智源以其持有的科东软件25%股权作价增资◈✿✿，随后国资背景战略投资者昆仑北工以2.8亿元认购新增注册资本占股15.73%◈✿✿，增资后东土科技持股比例降至75.22%◈✿✿。本次增资引战意义重大◈✿✿，昆仑北工作为国资背景产业基金◈✿✿，其入股可强化光亚鸿道在石油石化◈✿✿、集成电路等场景的落地与生态构建◈✿✿；能够优化资本结构◈✿✿，缓解母公司压力◈✿✿，加速技术研发与市场拓展◈✿✿，是公司推动工业操作系统业务从技术突破迈向产业落地的关键一步◈✿✿，通过“员工激励+国资赋能”双轮驱动◈✿✿，实现企业价值◈✿✿、产业生态与国家战略的多维协同◈✿✿。

　　投资建议◈✿✿：全球工业数字化◈✿✿、智能化转型不断深入◈✿✿，自主可控◈✿✿、安全可信成为工业基建核心要求◈✿✿。工信部2025年印发《工业互联网和人工智能融合赋能行动方案》◈✿✿、2026年联合八部门出台《“人工智能+制造”专项行动实施意见》◈✿✿，推动工业互联网与AI融合◈✿✿、工业智能化进入全面落地阶段◈✿✿。半导体装备◈✿✿、智能建造◈✿✿、电力新能源◈✿✿、轨道交通◈✿✿、油气矿山◈✿✿、智慧交通等行业需求稳步释放◈✿✿，智能控制◈✿✿、工业基础软件◈✿✿、工业网络加速深度融合◈✿✿，行业朝着一体化解决方案◈✿✿、规模化落地◈✿✿、高质量增效方向升级◈✿✿。“十五五”规划明确构建安全防护体系◈✿✿、坚持高水平自立自强◈✿✿，将自主可控列为基础任务◈✿✿，带动国内工业通信与控制领域国产替代提速◈✿✿、市场结构持续优化◈✿✿，公司作为工业互联网平台技术领军企业◈✿✿，迎来政策与行业双重机遇◈✿✿，未来发展空间广阔◈✿✿：

　　2◈✿✿、工业软件业务受具身智能以及半导体催化◈✿✿，关注授权放量与生态兑现◈✿✿，高毛利与平台属性共振◈✿✿，利润弹性有望持续超越收入增长◈✿✿；

　　我们预计公司2026-2028年的营业收入分别为14.55亿◈✿✿、17.89亿元和22.10亿元◈✿✿，归母净利润分别为1.48亿元◈✿✿、1.93亿元和2.27亿元◈✿✿，EPS分别为0.24元◈✿✿、0.31元和0.37元◈✿✿，我们给予“买入”评级◈✿✿。

　　我武生物(300357)事件公司公布25年年报◈✿✿，25年收入为10.6亿元（+14.8%）◈✿✿，归母净利润为3.8亿元（+19.9%）◈✿✿，扣非归母净利润为3.7亿元（+22.2%）◈✿✿。25Q4收入为2.1亿元（+7.1%）◈✿✿，归母净利润为0.4亿元（-20.8%）◈✿✿，扣非归母净利润为0.3亿元（-19.7%）◈✿✿。

　　拆分来看◈✿✿，核心品种粉尘螨滴剂销售保持稳定◈✿✿，25年销售额为9.90亿元（+11.80%）◈✿✿，对应25Q4为1.96亿元（+5.85%）◈✿✿，26Q1维持稳健增速◈✿✿，达到2.33亿元（+7.81%）◈✿✿。黄花蒿粉滴剂维持快速放量趋势◈✿✿，25年销售额达到0.54亿元（+101.21%）◈✿✿，对应25Q4同比+48.94%至0.10亿元◈✿✿，26Q1增长环比加速至76.89%◈✿✿，贡献收入0.16亿元◈✿✿，奠定26年良好开局◈✿✿。点刺试剂盒25年销售额0.14亿元（+85.47%）主要受益于获批上市品种的丰富◈✿✿。26Q1增速放缓至10.79%◈✿✿，预计主要是受到医保政策要求的收费价格影响◈✿✿，公司粉尘螨滴剂和部分皮肤点刺液产品增值税自26年初起从3%提升至13%对报表收入产生影响

　　毛利率稳定在高位◈✿✿，26Q1净利润受益于子公司相关投资收益25全年/25Q4/26Q1毛利率大体维持在95%附近较为稳定◈✿✿，25年期间费用率合计为54.0%（-2.7pct）◈✿✿，销售/管理/研发费用率均有改善◈✿✿，◈✿✿，受益于此全年净利率为34.6%（+1.8pct）◈✿✿。26Q1期间费用率合计为54.4%（-3.3pct）◈✿✿，其中销售费用率为37.7%（-2.7pct）◈✿✿、管理费用率为8.6%（+1.2pct）◈✿✿、研发费用率为9.9%（-3.1pct）◈✿✿、维持良好规模效应趋势◈✿✿，净利率方面则受益于子公司浙江超级灵魂人工智能研究院增资扩股◈✿✿，公司持股比例被动稀释丧失控制权◈✿✿，改为权益法核算导致相关投资收益增加0.29亿元◈✿✿，净利率达到46.1%（+14.8pct）◈✿✿。

　　屋尘螨膜剂已进入II期试验阶段◈✿✿，干细胞IND申请获得受理公司研发稳步推进◈✿✿，迭代产品屋尘螨膜剂”已于26/04进入II期试验阶段◈✿✿。点刺液产品矩阵持续扩展◈✿✿，豚草花粉点刺液和狗毛皮屑点刺液将开展III期试验◈✿✿。子公司浙江我武干细胞研发的人脐带间充质干细胞II型注射液用于脓毒症和（或）脓毒性休克的IND申请已获得受理◈✿✿。

　　电科蓝天(688818)事件◈✿✿：公司4月23日公告◈✿✿，2025年实现营收（32.86亿元◈✿✿，+5.10%）◈✿✿，归母净利润（3.27亿元◈✿✿，-3.02%）◈✿✿，毛利率（25.33%◈✿✿，-0.75pcts）◈✿✿，净利率（9.97%◈✿✿，-0.84pcts）◈✿✿。25Q4实现营收（15.78亿元◈✿✿，同比+4.12%◈✿✿，环比+165.33%）◈✿✿，归母净利润（2.14亿元◈✿✿，同比-7.93%◈✿✿，环比+344.41%）◈✿✿，毛利率（24.09%◈✿✿，同比-2.20pcts◈✿✿，环比-5.65pcts）◈✿✿，净利率（14.00%◈✿✿，同比-1.40pcts◈✿✿，环比+6.08pcts）◈✿✿。公司背靠电科十八所◈✿✿，是宇航电源领域领军企业◈✿✿。公司主要从事电能源产品及系统的研发◈✿✿、生产◈✿✿、销售及服务◈✿✿，主营业务涵盖宇航电源◈✿✿、特种电源◈✿✿、新能源应用及服务三大板块◈✿✿，拥有发电◈✿✿、储能◈✿✿、控制和系统集成全套解决方案◈✿✿，产品应用领域实现深海至深空广泛覆盖◈✿✿。公司以“引领电能源技术及产业发展”为主责◈✿✿，致力于成为中国先进电能源系统解决方案和核心产品的供应商◈✿✿。

　　公司预先投入资金扩产◈✿✿，募集资金到账后有望改善财务费用表现◈✿✿。2025年公司销售费用（0.60亿元◈✿✿，-5.99%）小幅下降◈✿✿；管理费用（1.57亿元◈✿✿，+2.88%）小幅增加◈✿✿；财务费用（-0.03亿元）大幅增加◈✿✿，主要系公司利息收入减少所致◈✿✿；研发费用（2.17亿元◈✿✿，+8.40%）有所增长◈✿✿。综合来看2025年公司三费率（6.52%◈✿✿，+0.17pcts）同比略有增加欧美vodafonewifi18◈✿✿。2025年公司经营现金流净额（1.32亿元◈✿✿，+23.72%）明显增加◈✿✿，主要系收到的销售回款增加所致◈✿✿；投资现金流净额（0.39亿元）大幅增加◈✿✿，主要系定期存款到期所致◈✿✿；筹资现金流净额（-0.53亿元）持续维持净流出状态◈✿✿，较上年净流出规模有所收窄◈✿✿，主要系产线建设需求◈✿✿，长期借款增加所致◈✿✿。2025年公司合同负债（2.57亿元◈✿✿，+36.06%）快速增加◈✿✿，主要是公司预收货款增加所致◈✿✿；在建工程（1.38亿元◈✿✿，+131.56%）大幅增加◈✿✿，主要系产线财务分析◈✿✿：交付产品大规模确收◈✿✿，一季报实现高增◈✿✿。26Q1实现营收（4.68亿元◈✿✿，同比+87.19%◈✿✿，环比-70.37%）◈✿✿，主要系符合收入确认条件的收入增加所致◈✿✿，从经营活动产生的现金流量来看◈✿✿，销售商品◈✿✿、提供劳务收到的现金（5.65亿元◈✿✿，+235.12%）大幅增加◈✿✿，归母净利润（0.15亿元）◈✿✿，毛利率（27.01%◈✿✿，同比-1.55pcts◈✿✿，环比+2.92pcts）◈✿✿，净利率（2.82%◈✿✿，同比+16.77pcts◈✿✿，环比-11.18pcts）◈✿✿。费用端方面◈✿✿，公司2026Q1销售费用（0.16亿元◈✿✿，+20.40%）明显增加◈✿✿，管理费用（0.38亿元◈✿✿，+13.54%）小幅增加◈✿✿，财务费用（0.01亿元）大幅增加◈✿✿，研发费用（0.37亿元◈✿✿，-19.31%）减少◈✿✿。综合来看公司三费率（11.63%◈✿✿，-13.51pcts）同比明显下降◈✿✿。

　　募投面向宇航电源研制生产能力提升◈✿✿，丰富宇航产品矩阵◈✿✿。公司拟投入募集资金15.00亿元◈✿✿，主要投向“宇航电源系统产业化（一期）建设项目”◈✿✿，项目拟新建多条宇航电源相关产线◈✿✿，同时新建太阳电池器件◈✿✿、太阳电池阵组装◈✿✿、电源控制系统◈✿✿、商业航天电源系统◈✿✿、临近空间电源总装◈✿✿、电源检测等产线◈✿✿，在扩大产能的同时提升检测能力◈✿✿。根据公司披露的发行人及中介机构回复意见◈✿✿，截至2025年4月30日◈✿✿，公司向十八所租赁使用的仪器设备共699台/套◈✿✿，拟通过本次募投项目购置740余台/套◈✿✿、价值6.7亿元的宇航电源及检测相关工艺设备◈✿✿，后续将大幅减少对十八所设备的租赁◈✿✿。募投项目相关产线建成后◈✿✿，将进一步做强公司宇航电源产业◈✿✿，增强盈利能力与整体竞争力◈✿✿。

　　公司是定制及商业宇航电源主力军◈✿✿，协同发展新能源军民应用◈✿✿。公司主要从事宇航电源◈✿✿、特种电源以及新能源应用及服务产品的研发◈✿✿、生产和销售◈✿✿，具体来看◈✿✿：

　　宇航电源行业作为航天产业链的核心基础环节◈✿✿，受益于国家航天强国战略与“十五五”规划重点支持◈✿✿，正加速从定制化科研配套向批量化产业配套转型◈✿✿。伴随载人航天◈✿✿、深空探测◈✿✿、北斗导航及低轨卫星星座大规模组网◈✿✿，行业需求持续攀升◈✿✿，技术趋势聚焦高效率◈✿✿、轻量化◈✿✿、智能化与低成本批产◈✿✿，推动电源系统向“能源大脑”演进◈✿✿，分布式智能配电与15年以上长寿命设计成为主流◈✿✿，行业集中度高◈✿✿，具备全链条自主可控能力的企业占据显著竞争优势◈✿✿。根据公司招股说明书◈✿✿，公司是国内宇航电源核心供应商◈✿✿，2024年宇航电源产品国内市场覆盖率约50.5%◈✿✿，承担我国绝大部分重大航天工程电源系统研制任务◈✿✿，技术实力与产品可靠性获高度认可◈✿✿，商业航天领域亦为国网星座◈✿✿、千帆星座等重大星座主力供应商◈✿✿。

　　特种电源行业受益于国防现代化与民用智能化双重驱动◈✿✿，需求持续增长◈✿✿，正向超宽温区◈✿✿、高倍率充放电◈✿✿、高安全防爆◈✿✿、小型化与智能化方向演进◈✿✿，推动产品从单一电池向“电池+管理+防护”一体化系统升级◈✿✿，应用场景拓展至AGV◈✿✿、低空经济◈✿✿、深海探测◈✿✿、应急救援等领域◈✿✿，国产化替代进程深化◈✿✿，具备全链条研发与规模化生产能力的企业竞争优势显著◈✿✿。公司是国内携行装备电源领域龙头企业◈✿✿，是AGV锂离子电池组重要供应商之一◈✿✿，承担百余项重点工程配套项目◈✿✿，产品型号超300种◈✿✿，技术实力与市场地位突出◈✿✿。

　　新能源应用及服务处于从试点示范向规模化推广的关键转型期◈✿✿，行业呈现高增长◈✿✿、多技术路线并行◈✿✿、智能化融合的特征◈✿✿。储能装机规模创历史新高◈✿✿，钠离子电池凭借低温性能与成本优势实现百MWh级示范应用◈✿✿；微电网向“智能+多能互补”升级◈✿✿，融合数字孪生与虚拟电厂新业态◈✿✿；电源检测迈向高精度◈✿✿、智能化◈✿✿、平台化◈✿✿。行业技术聚焦高安全长寿命储能系统◈✿✿、多能协同控制◈✿✿、全链条检测能力◈✿✿，推动能源结构转型与新型电力系统建设◈✿✿。在新能源应用及服务领域◈✿✿，公司主要布局微电网◈✿✿、储能系统及EPC◈✿✿、光伏解决方案和电源检测服务◈✿✿，2022年进入储能市场◈✿✿，在钠离子电池与微电网技术具创新优势◈✿✿，整体业务规模与盈利水平仍具有增长空间◈✿✿。

　　1◈✿✿、2026年商业航天发射频次有望破百◈✿✿，低轨星座建设全面提速◈✿✿，国内新增超20万颗卫星轨道资源申请◈✿✿，卫星批量化建设带动宇航电源需求快速增长◈✿✿。同时◈✿✿，太空算力成为行业新方向◈✿✿，太空数据中心建设加速◈✿✿，高可靠◈✿✿、高功率密度的宇航电源作为算力载荷稳定运行的关键支撑◈✿✿，市场空间持续扩容◈✿✿。公司份额稳固且具备规模优势◈✿✿，宇航电源业务将受益商业航天高景气赛道◈✿✿，是公司核心增长点◈✿✿；

　　2◈✿✿、特种电源处于订单修复与新品放量共振期◈✿✿，低基数下具备收入弹性和利润修复空间◈✿✿；新能源业务聚焦储能与检测等高附加值环节◈✿✿，盈利改善路径较为明确◈✿✿。

　　我们预计公司2026-2028年的营业收入分别为40.46亿◈✿✿、52.93亿元和68.43亿元◈✿✿，归母净利润分别为4.96亿元◈✿✿、7.58亿元和10.32亿元◈✿✿，EPS分别为0.29元◈✿✿、0.44元和0.59元◈✿✿，首次覆盖给予“买入”评级◈✿✿，目标价100.00元◈✿✿。

　　投资要点◈✿✿：公司发布2025年报和2026年一季报◈✿✿。2025年◈✿✿，公司实现营收248.4亿元◈✿✿，同比增长187.3%◈✿✿，实现归母净利润95.3亿元◈✿✿，同比增长235.9%◈✿✿。2025年◈✿✿，公司整体毛利率达到47.8%◈✿✿，较上年提升3.1%◈✿✿，销售净利率为38.5%◈✿✿，较上年提升5.6%◈✿✿。2026年一季度◈✿✿，公司实现营收83.4亿元◈✿✿，同环比分别+105.8%◈✿✿、+0.01%◈✿✿。实现归母净利润27.8亿元◈✿✿，同环比分别+76.8%◈✿✿、-13.2%◈✿✿；扣非归母净利润为27.7亿元◈✿✿，同环比分别+76.4%◈✿✿、-13.7%◈✿✿。

　　2026一季度受产能释放节奏和汇兑损失等影响◈✿✿，业绩环比增速放缓◈✿✿、净利率下滑◈✿✿，但后续有望保持逐季环比提升态势◈✿✿。公司对2026市场需求和订单情况持乐观态度◈✿✿，一季度营收符合年初对分季度产能的规划◈✿✿。收入环比持平除产能释放原因外◈✿✿，物料紧张预计也造成一定影响◈✿✿。公司预计Q2起关键物料紧张将逐渐缓解◈✿✿，Q3/Q4供应链将趋于稳定◈✿✿，能够满足当季订单交付需求◈✿✿，Q2-Q4订单交付和产能扩产将保持持续增长态势◈✿✿。公司当前订单储备饱满◈✿✿，一季报预付款大幅增至6.8亿◈✿✿，存货增至90.3亿元◈✿✿，反映出公司对全年加速交付的积极准备◈✿✿。固定资产方面◈✿✿，一季度固定资产为34.8亿元◈✿✿，较25Q1大幅增长12.0亿◈✿✿，公司泰国工厂二期今年扩产节奏将加快实现满产◈✿✿，同时公司在泰国还将继续扩大产能以满足2027年及以后需求◈✿✿。公司在费用方面保持了较为精细的管控◈✿✿，一季度财务费用5.2亿元◈✿✿，同环比大幅增长主要由于美元兑人民币和泰铢的贬值导致汇兑损失◈✿✿。

　　北美CSP大幅增加资本开支◈✿✿，公司已成为主流设备商和CSP的核心供应商◈✿✿，份额或继续提升◈✿✿。根据Trendforce最新预测◈✿✿，全球九大CSP2026年资

　　本开支有望达到8300亿美元◈✿✿，年增率由61%上调到79%◈✿✿。其中谷歌从1750-1850亿美元上修至1800-1900亿美元◈✿✿，年增超一倍◈✿✿；Meta将资本支出由1150-1350亿上修至1250-1450亿美元◈✿✿，年增85%◈✿✿；AWS亦因AI云端服务器需求预计资本开支超过2300亿美元◈✿✿，年增50%以上◈✿✿。反映至需求层面◈✿✿，Trendforce预计◈✿✿，2026仅英伟达GB/VR机柜反映在五大CSPAI训练算力增长有望超56%◈✿✿，推理算力增长超122%,◈✿✿；若合并计算ASIC服务器出货◈✿✿，2026年五大CSP服务器新增功耗合计将达到18GW◈✿✿。2025年◈✿✿，公司前五大客户销售合计179.7亿元◈✿✿，占总营收比重72.3%◈✿✿，反映出公司在主要大型CSP和交换机设备商的核心地位◈✿✿。公司已对关键物料做了充分锁定和备货◈✿✿，硅光产品占比也将有大幅提升◈✿✿，这些将帮助公司有望取得超出行业平均水平的增长◈✿✿。

　　OFC2026上推出OCS◈✿✿、XPO◈✿✿、NPO等新品◈✿✿，Scaleup有望驱动下个五年增长◈✿✿。公司预计在今年整体扩产节奏加速背景下◈✿✿，1.6T占比或逐季环比提升◈✿✿，高端产品结构变化有望带动公司毛利率继续环比上行◈✿✿。公司在Scaleout领域携手博通等全球顶级芯片和IP定义者◈✿✿，1.6T◈✿✿、3.2T均保持首发和快速迭代◈✿✿。2026年3月◈✿✿，博通推出首款3nm工艺400G/laneDSPTaurusBCM83640◈✿✿，为最终部署具备400GSERDES电接口◈✿✿、用于204.8T的3.2T光模块奠定基础◈✿✿，公司有望作为博通合作伙伴成为3.2T光模块头部量产公司◈✿✿。公司在OFC2026上展示了最新的NX200/300OCS（最高支持320端口◈✿✿，采用自主研发MEMS微镜阵列）◈✿✿、12.8TXPO◈✿✿、6.4TNPO◈✿✿、单波400G1.6TDR4以及单波200G1.6TFRO/LRO/LPO全系列光模块展现出强大的系统级创新能力◈✿✿，将持续与客户紧密合作有望在Scaleup光连接抢占先机◈✿✿。

　　风险提示◈✿✿：部分物料短缺导致产能释放不及预期◈✿✿，重要大客户1.6T新料号导入不及预期导致收入阶段性波动◈✿✿，汇率和关税政策变化导致毛利率下滑或财务费用增加◈✿✿，OCS◈✿✿、NPO等Scaleup新品客户导入不及预期◈✿✿。

　　投资要点◈✿✿：公司发布2026年一季报◈✿✿。2026年一季度◈✿✿，公司实现营收195.0亿元◈✿✿，同环比分别增长192.1%◈✿✿、47.3%◈✿✿；实现归母净利润57.3亿元◈✿✿，同环比分别增长262.3%◈✿✿、56.5%◈✿✿；扣非后归母净利润为57.2亿元◈✿✿，同环比分别增长264.6%◈✿✿、57.7%◈✿✿。公司单季度销售毛利率为46.1%◈✿✿，也创下了历史新高◈✿✿。智能体token时代到来◈✿✿，云厂商算力订单新高带动资本开支继续高速增加◈✿✿。进入2026年◈✿✿，全球大模型主流应用场景已从聊天机器人进化为AgenticCoding◈✿✿、Openclaw等AI智能体类◈✿✿。根据高盛预测◈✿✿，智能体的Token消耗量是聊天机器人的100倍◈✿✿，全球Token消耗量到2030年有望达到月均120千万

　　亿◈✿✿，比2026年增长24倍◈✿✿。充足的算力是支持Token经济飞轮高速运转的关键◈✿✿，我们认为全球AI算力正处于推理时长扩展为主导◈✿✿、多智能体系统并行接力催化的阶段◈✿✿。根据ICC产研院汇总◈✿✿，截至26Q1末◈✿✿，微软◈✿✿、甲骨文◈✿✿、谷歌◈✿✿、亚马逊以及CoreWeave五大厂待履行订单总额突破了2万亿美元◈✿✿，是25Q1的3倍左右◈✿✿。全球九大云服务商2026年合计资本开支有望达到8300亿美元◈✿✿，同比增长率达到79%◈✿✿。光模块是“Token工厂”重要组成部分◈✿✿，GPU集群规模扩大和Scaleout带宽增长共同驱动光模块/GPU配比提升◈✿✿，而800G向1.6T的升级◈✿✿、紧张的供应链共同驱动ASP（平均售价）的提升◈✿✿。

　　快速高效扩产◈✿✿、自研硅光芯片等打造极强的交付能力◈✿✿，公司阿尔法优势显著◈✿✿，盈利能力或继续提升◈✿✿。一季度毛利率和净利率环比提升的原因主要是1.6T等高端产品比重提升◈✿✿、硅光进一步渗透和良率提升◈✿✿、规模效应下费用率下降可期等◈✿✿。我们认为公司的阿尔法优势或体现在三个方面◈✿✿：一是行业领先的产能◈✿✿，2025年底公司光模块年化产能达到2800万只◈✿✿，26Q1固定资产达到

　　79.1元◈✿✿、在建工程23.6亿元◈✿✿，同比均大幅提升◈✿✿；二是供应链管理能力◈✿✿，公司付账款◈✿✿、签订长协◈✿✿、提前备货◈✿✿、自研硅光芯片◈✿✿、引入国产光芯片等保

　　证了上游各类物料的供应稳定◈✿✿；三是长期与重点客户联合研发下一代产品◈✿✿，能够精准选择技术路线◈✿✿，把握需求释放节奏◈✿✿，从而保持产能利用率始终较高水平◈✿✿。我们认为公司毛利率◈✿✿、净利率水平尚未触及天花板◈✿✿，随着未来几个季度高端◈✿✿、高毛利产品占比继续提升◈✿✿、硅光比例继续提升以及相比同行的物料成本优势体现◈✿✿，公司毛利率将持续环比提升◈✿✿。

　　OFC上发布XPO◈✿✿、NPO◈✿✿、OCS等新品◈✿✿，Scaleup新赛道下抢占先发优势◈✿✿。公司认为NPO有望率先在Scaleup场景应用◈✿✿，已经有CSP客户给出明确需求指引◈✿✿，预计将在2027年量产◈✿✿；XPO在Scaleup◈✿✿、Scaleout场景都可以应用◈✿✿，解决了3.2T后时代可插拔光模块在端口密度◈✿✿、功耗等方面的劣势◈✿✿，也有望仔2027年进行量产◈✿✿；OCS在SPINE层radix◈✿✿、交换时延◈✿✿、网络拓扑切换◈✿✿、故障快速隔离等较电交换机有优势◈✿✿，有望由谷歌走向更多的批量部署◈✿✿。我们认为公司在Scaleup新赛道也有望保持较高的市场份额◈✿✿，原因在于◈✿✿：1）XPO◈✿✿、NPO◈✿✿、OCS均是复杂的系统级产品◈✿✿，尤其是硅光芯片和先进封装需要较大研发投入◈✿✿；二是生态卡位优势◈✿✿，比如子公司Terahop是CPX MSA（CPO NPO等光学引擎规范组织）创始成员之一◈✿✿，是国内唯一的光模块公司◈✿✿。三是从历史供货关系上看与终端用户CSP关系更近◈✿✿，从商业模式上主张解耦和标准化◈✿✿，因此NPO◈✿✿、XPO等与CPO对比可能规模落地更早◈✿✿。

　　369.0/655.3/946.6亿元◈✿✿，同比增长分别为241.7%/77.6%/44.5%◈✿✿，不考虑港股发行等对应EPS分别为33.1/58.8/85.0元◈✿✿，5月26日收盘价对应PE为33.3/18.7/13.0倍◈✿✿，考虑到公司在全球AI光模块的核心卡位和独特的交付优势◈✿✿，盈利能力将继续体现◈✿✿，维持“买入-A”评级◈✿✿。

　　公司简介士兰微是国内功率半导体IDM龙头之一◈✿✿，产品线广度对标英飞凌◈✿✿，沿硅基的IGBT与MOSFET欧美vodafonewifi18◈✿✿、第三代半导体（SiC与GaN）◈✿✿、以及12英寸高端模拟三条主线并进◈✿✿，业务覆盖白电◈✿✿、新能源汽车◈✿✿、光伏储能等传统行业◈✿✿，以及AI算力服务器电源◈✿✿、工控与人形机器人等高景气方向◈✿✿。公司在2024年中国半导体企业100强榜单中位列第八◈✿✿。公司在新产品持续突破◈✿✿，AI服务器电源与第三代半导体齐头并进◈✿✿。公司面向AI服务器电源已形成DrMOS◈✿✿、eFuse与控制器等电源管理芯片组合◈✿✿，其中部分已量产◈✿✿，其余预计2026年量产◈✿✿。半导体方面◈✿✿，公司SiC-MOSFET已迭代至第四代◈✿✿，规模出货的第二代芯片所配套的电动汽车主驱模块累计出货超过10万颗◈✿✿、并已切入AI算力中心电源大批量出货◈✿✿，公司最新的第四代SiC芯片与模块也已开始批量交付◈✿✿。2025年公司全年营收130.52亿元◈✿✿，同比增长16.32%◈✿✿；归母净利润3.99亿元◈✿✿，同比增长81.27%◈✿✿；经营活动现金流净额14.98亿元◈✿✿，同比增长238.44%◈✿✿，创历史最高水平◈✿✿，延续了2024年以来的稳健复苏◈✿✿。

　　功率半导体行业进入涨价周期◈✿✿。据公司价格调整通知◈✿✿，自2026年3月1日起◈✿✿，因全球金属市场价格波动◈✿✿、关键贵金属如白银铜锡等成本持续攀升◈✿✿，公司对小信号二极管三极管芯片◈✿✿、沟槽TMBS芯片与MOS类芯片这三类产品价格上调10%◈✿✿。2026年初以来功率器件行业已有十余家乃至20余家厂商密集发函跟进涨价◈✿✿。公司层面给出的涨价原因为成本上行◈✿✿，我们认为本轮涨价与AI算力建设挤占成熟制程产能◈✿✿，叠加新能源车及工业需求复苏共同驱动的供需格局重塑有关◈✿✿。

　　我们认为公司短期与长期成长逻辑均较为清晰◈✿✿。短期看公司的业绩反转与AI算力主题重估◈✿✿。一是行业复苏与涨价催化业绩反转◈✿✿，在2026年3月起的提价与下游需求复苏推动下◈✿✿，公司毛利率有望摆脱2025年四季度的低点逐季修复◈✿✿，2026年一季度已初现修复迹象◈✿✿，而四季度的低点源于LED彩屏价格战◈✿✿、贵金属材料涨价与SiC新产线折旧前置等多重扰动◈✿✿。二是AI算力主题催化估值重估◈✿✿，市场提出算力的尽头是电力这一观点◈✿✿，功率半导体与AI算力供电的绑定愈发清晰◈✿✿，公司作为国内功率龙头且已切入AI服务器电源管理◈✿✿，有望推动估值从传统周期股框架向科技成长长期看SiC放量◈✿✿、12英寸高端模拟落地与IDM稀缺性◈✿✿。一是车规级SiC放量驱动结构升级◈✿✿，公司8英寸SiC产线年逐步爬坡◈✿✿，主驱模块已切入比亚迪◈✿✿、吉利等核心车企供应链◈✿✿，高毛利SiC占比提升叠加折旧周期走完◈✿✿，有望释放利润弹性◈✿✿。二是200亿元厦门12英寸高端模拟项目落地◈✿✿，推动公司从功率器件向模拟与功率双轮驱动跃迁◈✿✿，面向汽车◈✿✿、AI算力◈✿✿、机器人与风光储等高端应用◈✿✿。三是IDM模式的稀缺性与国产替代价值◈✿✿，重资产模式短期因折旧侵蚀利润◈✿✿，但长期保障设计与制造的协同以及供应链可控◈✿✿，是承接国产替代的核心优势◈✿✿。

　　我们认为士兰微是A股稀缺的同时具备IDM◈✿✿、第三代半导体与高端模拟能力的全平台型功率半导体标的◈✿✿，长期受益于国产替代◈✿✿、电动化与AI

　　短期看2026年提价传导带来的毛利率修复与业绩弹性◈✿✿，中长期看8英寸SiC与12英寸高端模拟两条产线的产能与良率爬坡◈✿✿。短期估值已较为充分反映成长预期◈✿✿，但考虑到公司产能布局的稀缺卡位◈✿✿、IDM平台的成本与质量壁垒以及国家产业资本的背书◈✿✿，中长期估值有望通过盈利兑现逐步消化◈✿✿。建议投资者积极关注公司◈✿✿，并紧密跟踪2026年一季度起的毛利率修复持续性◈✿✿、8英寸SiC量产爬坡与车规大客户放量◈✿✿、AI服务器电源管理芯片的落地节点◈✿✿，以及厦门200亿元高端模拟项目的资本 开支与折旧节奏◈✿✿。

　　结论与建议◈✿✿：公司5月27日发布公告◈✿✿，拟在台州建设年产16万吨高压实磷酸铁锂项目◈✿✿，正在开展前期准备工作◈✿✿，预计项目总投资金额不超过21亿元◈✿✿。锂电产业景气度明显提升◈✿✿，公司排产饱满◈✿✿，产品供不应求◈✿✿。公司签订多个大单◈✿✿，未来3年增长确定性强◈✿✿。我们预计公司2026/2027/2028年的净利润分别至75.3/98.4/123亿元,YOY+453%/+31%/+25%◈✿✿，EPS分别为3.7/4.84/6.06元◈✿✿，A股按当前价格计算◈✿✿，对应2026/2027/2028年PE为14.4/11.1/8.8倍◈✿✿，建议买进◈✿✿。公司拟投资建设16万吨高压实磷酸铁锂项目:公司5月27日发布公告◈✿✿，拟在台州建设年产16万吨高压实磷酸铁锂项目◈✿✿，该项目目前正在开展前期准备工作◈✿✿。公司预计项目总投资金额不超过21亿元◈✿✿。满足800V快充需求的动力电池和大容量储能电池正密集推出◈✿✿，高压实磷酸铁锂（压实密度≥2.6g/cm）是其中关键的材料◈✿✿，市场占比有望逐步提升（2025年仅10%）◈✿✿，目前仅部分头部企业能够生产高压实磷酸铁锂◈✿✿，产品处于供不应求的状态◈✿✿。

　　锂电池6月排产继续增长◈✿✿，保持高景气度◈✿✿：根据市场消息◈✿✿，6月头部锂电企业排产较5月继续增7.6%◈✿✿，市场景气度继续向上◈✿✿。从价格看◈✿✿，5月原材料六氟磷酸锂开始连续提价◈✿✿，截止5月26日◈✿✿，六氟磷酸锂价格为11.4万元/吨◈✿✿，MOM+17.5%◈✿✿，YOY+111%◈✿✿。目前电解液价格为2.9万元/吨◈✿✿，环比持平◈✿✿，YOY+40%◈✿✿，由于电解液价格受到六氟磷酸锂价格变动的影响较大◈✿✿，我们预计电解液价格后续有望重启上涨趋势◈✿✿，公司业绩有望逐季提升◈✿✿。

　　当前公司六氟磷酸锂年产能折固约11万吨（全球市占率约33%）◈✿✿。公司计划2026-2028年分别新增6F产能4/6/6万吨◈✿✿，到2028年底产能超27万吨◈✿✿，较2025年底增145%◈✿✿。公司单位产能投资成本及生产成本均显著低于行业平均水平◈✿✿，随着产能释放◈✿✿，公司有望进一步提升市占率◈✿✿。

　　投资要点◈✿✿：事件◈✿✿：公司发布2025年和2026年一季度业绩◈✿✿，2025年实现营收4.32亿元（yoy+1.66%）◈✿✿，实现归母净利润1.03亿元（yoy+1.03%）◈✿✿，实现扣非归母净利润0.80亿元（yoy-1.98%）◈✿✿。2026Q1实现营业收入0.99亿元（yoy-16.13%）◈✿✿，归母净利润0.23亿元（yoy-42.49%）◈✿✿，扣非归母净利润0.22亿元（yoy-41.83%）◈✿✿。公司拟向全体股东每10股派发现金红利5元(含税)◈✿✿。生殖康复快速增长◈✿✿，严肃◈✿✿、消费医疗协同发展◈✿✿。2025年分产品收入◈✿✿，盆底康复营收1.60亿元（yoy-4.32%）◈✿✿，基于累计超10万例盆底临床数据训练◈✿✿，公司完成PI-ONE系统算法架构专科化升级◈✿✿，首创盆底彩超专科操作模式◈✿✿，将检查步骤精简40%◈✿✿；生殖康复营收1.27亿元（yoy+15.98%）◈✿✿；运动康复营收0.09亿元（yoy-51.52%）◈✿✿，部分产品已出库但未完成安装◈✿✿，未满足收入确认条件导致收入下滑较多◈✿✿；耗材及配件营收1.22亿元（yoy+2.43%）◈✿✿。严肃医疗端◈✿✿，截至2025年底◈✿✿，公司已开发三级医疗机构1500余家◈✿✿，二级及一级医疗机构5000余家◈✿✿，强化妇科◈✿✿、产科◈✿✿、生殖中心◈✿✿、产后/盆底康复中心等重点科室深度覆盖◈✿✿；消费医疗端◈✿✿，沿用智能诊疗一体化理念◈✿✿，在国内多个省市头部妇幼保健院启动抗衰中心试点建设◈✿✿。

　　l投资要点主业经营实现稳步增收◈✿✿。设备更新◈✿✿、消费品以旧换新及电子信息稳增长政策◈✿✿，提振消费电子市场需求◈✿✿，柔性显示产业化提速◈✿✿，新能源车电子国产化进程加快◈✿✿，带动功能性涂层材料市场需求扩张◈✿✿。公司聚焦功能性涂层复合材料主业◈✿✿，贴合下游需求定制研发◈✿✿，发力核心产品并优化产能运营◈✿✿，在折叠屏OCA光学胶◈✿✿、MLCC离型膜等核心领域持续攻坚◈✿✿，同时稳步推进产能释放与库存优化◈✿✿，持续提升运营效率◈✿✿，2025年公司实现营收30.16亿元◈✿✿，同比增长12.08%◈✿✿；归母净利润6035.06万元◈✿✿，同比增长9.96%◈✿✿。MLCC行业景气上行◈✿✿，离型膜市场规模持续扩张◈✿✿。当前MLCC市场结构分化◈✿✿，高端产品供不应求◈✿✿，新能源车◈✿✿、AI服务器带动高端品类需求激增◈✿✿，日韩及中国台湾企业占据高端市场主导◈✿✿，大陆厂商技术突破推动国产化率升至22%◈✿✿，2026年目标达35%◈✿✿。2025年全球MLCC需求达4.8万亿颗◈✿✿，带动配套离型膜需求增至182亿平方米◈✿✿，同比增长16.8%◈✿✿。2026年行业需求延续上行◈✿✿，全球离型膜需求量预计至215亿平方米◈✿✿，同比增18.1%◈✿✿，中高端产品需求占比过半◈✿✿。新能源车◈✿✿、算力通信设备持续拉动上游耗材需求◈✿✿，叠加本土MLCC产能释放◈✿✿，国内离型膜需求预计达98亿平方米◈✿✿，增幅20.5%◈✿✿，2026至2032年全球中高端产品年均复合增速可达8.6%◈✿✿，行业长期成长空间可观◈✿✿。

　　产品结构迭代升级◈✿✿，全产业链构筑核心壁垒◈✿✿。公司不断优化产品结构◈✿✿，功能性薄膜◈✿✿、电子级胶粘材料稳步放量升级◈✿✿，OCA光学胶◈✿✿、各类防护膜及车用电子材料产销规模持续增长◈✿✿。自研OCA光学胶实现技术与应用突破◈✿✿，打破海外垄断◈✿✿，国产化替代步伐加快◈✿✿。公司将加码研发◈✿✿，深耕高附加值产品◈✿✿，进一步推进进口替代◈✿✿、提振盈利水平◈✿✿。此外◈✿✿，公司持续布局产业链◈✿✿，推进产线与技术升级◈✿✿，提升基膜◈✿✿、胶粘剂自研比例◈✿✿，搭建起胶膜研发生产检测一体化完整产业链◈✿✿。自主化布局既严控品质◈✿✿、压缩成本◈✿✿，也能快速响应定制需求◈✿✿、缩短研发周期◈✿✿，依托自有检测体系提升交付与市场响应效率◈✿✿，持续沉淀技术工艺◈✿✿，稳固核心竞争优势◈✿✿。

　　我们预计公司2026/2027/2028年营收分别为39/49/62亿元◈✿✿，归母净利润分别为3/6/9亿元◈✿✿，首次覆盖给予“买入”评级◈✿✿。

　　事件◈✿✿：公司4月10日公告◈✿✿，2025年实现营收（23.86亿元◈✿✿，-7.92%)◈✿✿，归母净利润（5.08亿元◈✿✿，+4.72%)◈✿✿，毛利率（42.09%◈✿✿，+3.50pcts)◈✿✿，净利率（21.27%◈✿✿，+2.57pcts)◈✿✿。25Q4实现营收（8.17亿元◈✿✿，同比+5.14%◈✿✿，环比+64.15%)◈✿✿，归母净利润（2.60亿元◈✿✿，同比+46.10%◈✿✿，环比+469.21%)◈✿✿，毛利率（49.71%◈✿✿，同比+5.97pcts◈✿✿，环比+13.72pcts)◈✿✿，净利率（31.86%◈✿✿，同比+8.93pcts◈✿✿，环比+22.67pcts)◈✿✿。背靠中国电科55所◈✿✿，T/R组件批量提供的领先企业◈✿✿。公司背靠电科55所及国基南方子集团◈✿✿，是旗下唯一上市平台◈✿✿。公司从事有源相控阵T/R组件和射频集成电路相关产品的研发◈✿✿、生产和销售◈✿✿，是目前国内能够批量提供有源相控阵T/R组件及系列化射频集成电路产品的领先企业◈✿✿，为各科研院所和整机单位◈✿✿、移动通信设备制造商等◈✿✿。产品覆盖芯片◈✿✿、模块◈✿✿、组件◈✿✿，广泛应用于移动通信基站和终端◈✿✿、卫星领域◈✿✿、雷达探测等领域◈✿✿。射频芯片业务开始放量◈✿✿，25Q4及全年利润率创下历史新高◈✿✿。公司2025年营收（23.86亿元◈✿✿，-7.92%)有所下降◈✿✿，归母净利润（5.08亿元◈✿✿，+4.72%)小幅增加◈✿✿，毛利率（42.09%◈✿✿，+3.50pcts)及净利率（21.27%◈✿✿，+2.57pcts)创下历史新高◈✿✿。25Q4实现营收（8.17亿元◈✿✿，同比+5.14%◈✿✿，环比+64.15%)◈✿✿，归母净利润（2.60亿元◈✿✿，同比+46.10%◈✿✿，环比+469.21%)◈✿✿，毛利率（49.71%◈✿✿，同比+5.97pcts◈✿✿，环比+13.72pcts)及净利率（31.86%◈✿✿，同比+8.93pcts◈✿✿，环比+22.67pcts)创下历史新高◈✿✿。分业务来看◈✿✿：

　　1◈✿✿、T/R组件和射频模块◈✿✿：2025年收入（21.08亿元◈✿✿，-9.58%）同比小幅下降◈✿✿，毛利率（42.66%◈✿✿，+3.56pcts）进一步提升◈✿✿。2025年公司积极开拓低轨卫星和商业航天等应用领域◈✿✿，多款T/R组件产品已批量交付客户◈✿✿，成为公司2025年度的主要收入来源之一◈✿✿。2◈✿✿、射频芯片◈✿✿：2025年收入（1.87亿元◈✿✿，+9.84%）小幅增长◈✿✿，毛利率（30.16%◈✿✿，+4.69pcts）有所提升◈✿✿。2025年公司终端用射频芯片产品已开始向多家业内知名终端厂商批量供货◈✿✿，硅基氮化镓功放芯片在业内首次实现了在终端射频领域的量产交付◈✿✿，公司同时积极开拓低空经济◈✿✿、卫星互联网等新的市场需求◈✿✿，与下游行业龙头企业紧密合作◈✿✿，部分产品已经完成开发或进入送样阶段◈✿✿。

　　研发投入维持较高水平◈✿✿，业务扩张带来销售费用提升◈✿✿。2025年公司销售费用（0.15亿元◈✿✿，+50.18%）大幅增加◈✿✿，主要系销售人员数量增加导致薪酬增加所致◈✿✿；管理费用（1.44亿元◈✿✿，+11.72%）小幅增加◈✿✿；财务费用（-0.15亿元）同比减少◈✿✿，主要系公司利息收入减少所致◈✿✿；研发费用（3.03亿元◈✿✿，-7.39%）小幅下降◈✿✿，但研发费用率（12.69%◈✿✿，+0.07pcts）仍有提升◈✿✿。综合来看公司三费率（6.04%◈✿✿，+1.55pcts）同比有所增加◈✿✿。

　　合同负债及在建工程高增◈✿✿，公司积极备货扩产◈✿✿。2025年公司经营现金流净额（8.89亿元◈✿✿，+226.99%）大幅增加◈✿✿，主要系公司销售商品◈✿✿、提供劳务收到的现金增加◈✿✿，以及购买商品◈✿✿、接受劳务支付的现金减少所致◈✿✿，投资现金流净额（-4.92亿元）由正转负◈✿✿，主要系赎回结构性存款的金额减少所致◈✿✿，筹资现金流净额（-2.79亿元）快速提升◈✿✿。2025年公司合同负债（0.54亿元）大幅增加◈✿✿，存货（4.13亿元◈✿✿，+61.06%）快速增加◈✿✿，其中发出商品（0.97亿元◈✿✿，+181.64%）增幅较为明显◈✿✿，在建工程（5.21亿元◈✿✿，+115.46%）大幅增长◈✿✿，主要系射频集成电路产业化项目持续投入所致◈✿✿，我们认为合同负债高增表征景气回升◈✿✿，公司提升库存水平以应对需求◈✿✿。

　　2026Q1财务分析◈✿✿：公司26Q1实现营收（3.19亿元◈✿✿，同比-8.90%◈✿✿，环比-60.99%)◈✿✿，归母净利润（0.01亿元◈✿✿，同比-98.51%◈✿✿，环比-99.67%)大幅下降◈✿✿，主要系T/R组件和射频模块收入减少以及计提资产减值准备所致◈✿✿，其中信用减值损失（-0.40亿元）大幅增加◈✿✿，毛利率（33.62%◈✿✿，同比-9.38pcts◈✿✿，环比-16.08pcts)◈✿✿，净利率（0.27%◈✿✿，同比-16.17pcts◈✿✿，环比-31.59pcts)◈✿✿。费用端方面◈✿✿，公司2026Q1销售费用（0.02亿元◈✿✿，-18.69%）明显减少◈✿✿，管理费用（0.26亿元◈✿✿，-9.84%）有所下降◈✿✿，财务费用（-0.01亿元）大幅增加◈✿✿，研发费用（0.69亿元◈✿✿，+14.99%）有所增加◈✿✿。综合来看公司三费率（8.32%◈✿✿，+1.10pcts）同比小幅增加◈✿✿。公司经营现金流净额（-2.17亿元）同比小幅减少◈✿✿；投资现金流净额（-1.55亿元）大幅减少◈✿✿。

　　股东增持助力公司长期发展◈✿✿。2025年公司控股股东国基南方及其一致行动人中电科投资于2024年12月27日至2025年8月26日期间◈✿✿，通过上交所集中竞价方式实施增持计划◈✿✿，累计增持公司股份0.07亿股（占总股本1.22%）◈✿✿，累计成交金额4.01亿元人民币◈✿✿。本次增持基于对公司未来发展前景的坚定信心及中长期投资价值的认可◈✿✿，彰显了股东对公司持续稳定健康发展的支持◈✿✿。

　　投资建议◈✿✿：公司是目前国内能够批量提供有源相控阵T/R组件及系列化射频集成电路产品的领先企业◈✿✿，核心技术达到国内领先◈✿✿、国际先进水平◈✿✿。具体投资建议如下◈✿✿：

　　1◈✿✿、公司积极开拓低轨卫星和商业航天等应用领域◈✿✿，多款T/R组件产品已批量交付客户◈✿✿，未来将成为公司新的重要增长极◈✿✿；

　　2◈✿✿、终端用射频芯片产品已开始向多家业内知名终端厂商批量供货◈✿✿，公司有望通过业务合作基础同时开拓低空经济◈✿✿、卫星互联网等新市场需求◈✿✿；

　　3◈✿✿、公司背靠55所及国基南方子集团◈✿✿，作为唯一的上市平台◈✿✿，有望充分享受股东技术及产业实力带来的利益◈✿✿；

　　我们预计公司2026-2028年的营业收入分别为27.20亿◈✿✿、34.40亿元和41.20亿元◈✿✿，归母净利润分别为5.65亿元◈✿✿、7.11亿元和8.58亿元◈✿✿，EPS分别为0.95元◈✿✿、1.19元和1.44元◈✿✿，我们维持“买入”评级◈✿✿，目标价为160.00元◈✿✿。

　　投资要点◈✿✿：公司发布2026年一季报◈✿✿。2026年一季度◈✿✿，公司实现营收2.5亿元◈✿✿，同环比分别+28.0%◈✿✿、-9.6%◈✿✿；实现归母净利润0.2亿元◈✿✿，同环比分别+35.1%◈✿✿、-37.6%◈✿✿；扣非后归母净利润为0.1亿元◈✿✿，同环比分别+41.4%◈✿✿、+22.5%◈✿✿。剔除产品的季度间结算规律来看◈✿✿，公司收入增长处于加速通道◈✿✿，毛利率◈✿✿、净利率有进一步提升空间◈✿✿。电信传输产品线短期承压仍待改善◈✿✿，数通◈✿✿、DCI产品线年表现来看◈✿✿，公司传输产品线pct◈✿✿，反映出传统电信市场需求放缓◈✿✿、行业竞争加剧仍

　　未根本改善◈✿✿。公司认为◈✿✿，目前电信市场处于上一轮周期尾端◈✿✿，2026年随着电信接入网从10GPON向50GPON升级下半年业绩压力逐步缓解◈✿✿。我们认为◈✿✿，国内电信光传输市场在AIDC加速建设的过程中或将拉动DCI专网◈✿✿、400G向800G骨干网升级等◈✿✿，边际改善可期◈✿✿。2025年公司接入数通产品线.2pct◈✿✿。公司认为数通业绩和毛利率的同环比提升是一季度业绩增长主要动力◈✿✿。数通业务层面◈✿✿，DCI营收贡献显著提升◈✿✿，公司已获北美市场DCI批量订单并启动交付◈✿✿，400G/800G数通光模块完成迭代并获得客户小批量订单◈✿✿，1.6T完成EML欧美vodafonewifi18◈✿✿、硅光◈✿✿、TFLN三种技术路线开发◈✿✿，有望取得量产出货机会◈✿✿。

　　CampusDCI互联需求快速增长◈✿✿，带动公司光放◈✿✿、DCI非相干可插拔光模块订单增幅明显◈✿✿。在电力瓶颈倒逼的分布式训练和推理任务分发带动下◈✿✿，北美DCI市场订单呈爆发式增长◈✿✿，Trendforce预计2026年全球DCI市场规模或超过500亿美元◈✿✿。目前Hyperscale需求主导市场◈✿✿，推动网络架构白盒化◈✿✿、

　　开放解耦◈✿✿，DCI建设模式从向运营商租赁电路向自建网络或采用托管光纤网络（MOFN）混合模式转变◈✿✿，为白盒化DCI设备和可插拔相干/非相干光模块带来机遇◈✿✿。DCI按照传输距离可分为longhaul长距◈✿✿、metro城域◈✿✿、Campus园区级互联等◈✿✿，分别主要由运营商◈✿✿、MOFN/运营商◈✿✿、CSP自建投资驱动◈✿✿，数据中心单点向十万卡以上扩张带动Campus互联短期增速较高◈✿✿。目前公司DCI业务商业模式主要有三种◈✿✿，第一是向通讯设备商供应商配套光放大器◈✿✿、WSS◈✿✿、光模块等上游器件◈✿✿，需求呈增长态势◈✿✿；第二是DCIBOX整机设备◈✿✿，受益于白盒化趋势缓慢增长◈✿✿；第三是用于DCI的可插拔光模块◈✿✿，尤其是用于40-100km以内的需求受益于Campus◈✿✿、metro互联持续攀升◈✿✿，非相干可插拔光模块订单稳步上升◈✿✿。

　　硅基光波导OCS远期市场前景看好◈✿✿，公司计划快速迭代产品端口数并推向量产◈✿✿。受益于TPU部署规模的持续加大以及OCS向更多CSP渗透部署◈✿✿，全球OCS市场规模多次上调◈✿✿。CignalAI预测2029年全球OCS市场超35亿美元◈✿✿，2025年则不到10亿美元◈✿✿。供应链方面◈✿✿，Lumentum近期表示OCS挤压订单超过4亿美元◈✿✿，coherentOCS客户合作项目从7个增至10个以上◈✿✿。OCS的主流技术路线尚未收敛欧美vodafonewifi18◈✿✿，有MEMS◈✿✿、液晶◈✿✿、压电陶瓷◈✿✿、硅光波导等◈✿✿。其中MEMS微振镜是量产主流◈✿✿，而硅光波导在切换时间上具有得天独厚的优势（亚毫秒级）◈✿✿，未来在OCS从路由路径相对规律的SPINE层向下层渗透时切换时间或成为重要考量◈✿✿。公司目前完成了32*32端口基本款客户验证◈✿✿，2026年推进64*64端口OCS研发◈✿✿，2027计划推出128*128产品◈✿✿，后续还将迭代256*256端口◈✿✿。

　　盈利预测和投资建议◈✿✿：我们预计公司2026-2028年归母公司净利润分别为1.5/2.8/5.0亿元◈✿✿，同比增长103.5%/90.3%/79.6◈✿✿。